稀土整合进程还在进行，公司在这一过程中将持续受益

虽然政府在极力推动稀土行业整合，以整治稀土行业长期以来混乱的局面，虽然取得了比较明显的效果，但是我们看到，稀土散乱的市场一直在存在，仍然没有得到根本性的治理。我们认为，在稀土市场整治及行业整合方面，政府将继续加大力度进行治理，对这点我们毫不怀疑。在未来市场治理和行业整合进程中，无论采取何种方法，包钢稀土作为稀土行业的龙头，都会在这一进程中持续收益。 近期成立的稀土行业协会以及出台的稀土专用发票制度，都将对稀土行业的散乱状况的治理起到积极的推动作用。我们承认政策执行的效果有可能不及预期，但作为国家战略资源，稀土行业治理必然还将持续推进。

不必担心海外稀土复采对国内企业造成冲击

现在市场普遍担心海外稀土复采会对我国稀土企业造成冲击，我们预计海外稀土复采不但不会对我国稀土行业形成负面影响，反而有可能更有利于我国稀土行业的发展。我们主要基于以下逻辑进行判断： 首先，我们预计海外稀土的产量要放出来是一个缓慢的过程，近两年放量不会很大，根据各公司资料，预计2012年海外稀土产量增加不到1万吨，2013年海外稀土产量增加约2万吨。而我国的稀土产量由于受政府调控的影响，在未来两年产量将保持平稳，海外稀土产量的增加仍不能满足全球对稀土的需求增长。 其次，我们认为海外稀土产量的增加有助于缓解我国稀土出口的压力，缓解日趋紧张的稀土贸易争端，更有利于保护我国的稀土资源。 最后，我们认为海外稀土复产有助于维持稀土价格长期高位，国外稀土产量的增加将打破长期以来由我国作为稀土主要供应国的格局，海外稀土开采成本比我国稀土开采成本要高，作为战略资源，国外也不希望看到自己的稀土资源贱卖，而这一成本及战略方面的考虑会支撑稀土价格长期处于高位。

下游需求正在恢复，稀土价格回升

随着下游需求的恢复，稀土价格在经历了半年多的下跌后，从今年3月份开始企稳回升，稀土产品相对于今年以来的低点涨幅接近30%。包钢稀土近日产品报价为：氧化镧9.5-10万元/吨， 氧化铈9-9.5万元/吨，氧化钕60-60.3万元/吨，氧化镨钕45-45.5万元/吨，金属钕75-75.5万元/吨，金属镨钕57-57.5万元/吨。我们认为，今年稀土难以出现去年那样暴涨暴跌的行情，但随着稀土下游需求逐渐恢复以及上游稀土行业整合的推进，稀土价格有望走出稳定上涨的行情。

矿浆重新定价，成本增加

公司与集团公司从2012年起，改变原来稀土矿浆固定的定价方式，引入市场机制，采用新公式确定稀土矿浆供应价格。根据新的定价方案，公司2012年向包钢集团采购强磁中矿的价格每吨260元（不含税），强磁尾矿的价格每吨160元（不含税），磁矿的价格每吨60元（不含税）。根据此价格预计，公司2012年矿浆采购成本增加4.5亿元。另外，自2011年4月1日起，国家对开采白云鄂博矿石征收60元/吨的稀土资源税。根据双方约定，该部分税款由包钢稀土承担。我们预计2012年，公司需要支付的资源税增加成本2亿元。

我们认为，新的矿浆定价方式，已经充分考虑了市场价格的影响，属于公平合理的定价模式，以后再次修订的可能性较小。

公司是稀土行业龙头，多因素促使公司业绩稳定增长

公司是稀土行业龙头，作为北方稀土整合的主体，公司在去年完成了包头华美公司66.7%的其他股东股权，进一步增强了对北方稀土原料生产的控制。目前，公司正在根据内蒙古自治区政府出台的《内蒙古稀土上游企业整合淘汰工作方案》，积极稳妥地开展对区内部分稀土上游企业的整合重组，预计年内能够完成。 在对上游稀土资源进行整合的同时，公司产业链积极向下游延伸，公司有选择性地选择发展五大类稀土功能材料及相关产品。现在已经形成了5000吨/年稀土抛光材料、5000吨磁性材料、4000吨稀土永磁合金、年产300台永磁共振仪的生产能力。公司规划未来形成3万吨/年磁性材料及永磁合金、5000吨抛光材料，1500吨贮氢材料和300台永磁共振仪的生产能力。成为覆盖五大稀土功能材料的全产业链龙头。由于拥有丰富的稀土资源，公司在稀土功能材料的发展上具有先天的成本优势，预计到2015年稀土功能材料在公司利润中的占比将大幅上升，有望占到一半以上。

盈利预测、估值及投资评级

根据我们的盈利预测，公司2012年、2013年、2014年营业收入分别为1229.50亿元、1373.24亿元、1540.30亿元，分别同比增长6.65%、11.69%、12.16%。公司净利润分别为39.14亿元、44.05亿元、49.90亿元，分别同比增长12.52%、12.56%、13.26%，基本每股收益分别为1.62元、1.82元、2.06元，对应2012年、2013年、2014年的市盈率为27倍、24倍、21倍。考虑到公司作为稀土行业的龙头，在未来稀土整合过程深入进行进程中对稀土行业的控制能力会逐渐增强，我们看好公司的发展前景，对应2012年27倍的市盈率来说目前股价仍有低估，首次给予“推荐”评级。

风险提示

稀土原料采购定价模式更改，未来稀土成本上升的风险 稀土价格大幅波动的风险 国家稀土政策的出台可能导致股价大幅波动的风险。

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