如果将去年10月的加息看做是本轮紧缩政策的开始，那么紧缩政策已经实施了8个月。在这8个月中，央行提高存款准备金率8次，加息4次。考虑到货币政策的滞后性，8个月后市场资金面从数量到结构都已悄然发生变化。

　　冰冻三尺非一日之寒

　　今年4月份“提准”时，市场并未将其看做利空因素，反而秉承“越紧缩越上涨”的反向逻辑。但几日之后，银行间资金面骤然紧张，SHIBOR利率大幅跳升，出乎投资者意料。似乎从那时起，大家开始意识到紧缩政策的效果已经清晰可见了。

　　事实上，“冰冻三尺非一日之寒”，从最新发布的金融数据可以看出，紧 缩政策的效果正逐步显现。从货币供应量看，M2增速持续下降，4月份已降至15.3%，创下自2008年12月以来的最低点。与此同时，代表货币供应量扩 张力度的人民币贷款，自今年开始，同比增速也持续降低，4月份已经降至17.5%，同样也是自2008年12月以来的低点。

　　5月12日“提准”后，银行间同业拆借利率又出现大幅变动，13日Shibor一周利率跳升78.13个基点，而18日隔夜利率则跳升105个基点。这说明目前银行间资金面已经十分紧张，对于紧缩政策非常敏感。

　　资金结构发生变化

　　自2010年2月开始，我国一直处于负利率状态，居民存款隐形贬值，刺激了居民异常的投资和消费倾向，降低了正常情况下的储蓄率，对居民生活影响是重大而深远的。

　　4月份金融数据显示，住户存款减少4678亿元，而上个月该指标还实 现了10099亿元的增加额。住户存款的大幅波动，与近期银行频繁拉存款的活动有关。为了应付银行季末考核，银行通常会在考核前以各种手段，比如高利息， 来吸引存款，这是造成住户存款大起大落的主要原因。此外，资金可能流向其他融资渠道。一般来讲，居民投资的风险偏好一般较低，资金可能会流向银行理财、债 券、基金等一些稳妥的投资渠道，当然流入股市也是一种可能。

　　鉴于存款进入股市需要过程，我们将数据观察的范围放宽到住户存款变化 的前后几个月上。数据显示，今年3月份A股开户新增220.17万户，这在2008年以来属于高位。而且，与同样出现过“存款搬家”现象的2010年10 月相比，开户数量大体相当。值得注意的是，这两个时间点都在大盘反弹阶段的后期，这也符合“追涨杀跌”的散户心态。

　　热钱持续流入，紧缩政策严阵以待

　　一般来讲，粗略估算流入热钱的公式为：流入热钱=外汇占款增加额-贸 易顺差额-外商直接投资。也就是说，剔除有真实贸易和投资背景的外汇流入，即被视为热钱。根据这一公式我们可以算出，4月份仍有2908.31亿元热钱流 入，虽然较上月减少了近千亿，但仍处于2010年6月以来的高位，这意味着热钱仍在持续流入国内。在国内紧缩政策的背景下，这或许就是支撑资产和商品泡沫 的暗流。此外，单看最新发布的外汇占款数据，4月份新增外汇占款3107.18亿元，同样处于较高的水平。因此，未来央行仍有通过数量型工具来对冲外汇占 款的需要。

　　总之，紧缩政策仍在持续，资金面的变化也将继续，值得密切关注，这或许将是影响市场趋势的关键因素。

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