去年12月至今年1月，有色金属板块走势经历了从宽幅震荡到加速下跌的过程。随着宏观经济回升趋势的日渐明朗，通胀预期加速上升。近两个月市场的波动是对 流动性收紧预期的集中体现。我们看到，去年12月下旬，有色板块在金属价格上涨的带动下出现过一波反弹。1月7日央行上调3个月期央票利率，成为板块下跌 的导火索。而此后，存款准备金率的意外上调，主要经济体的12月CPI数据连续第2个月正增长，且增速提高，加剧了市场对管理层收紧流动性预防通胀的担 忧。1月份有色金属板块跌幅达14.58％，明显弱于大市。子行业板块跌幅均超过10％，受系统性风险影响的特征显著。

有色金属全年产量增速放缓

2009年的产量数据显示，十种有色金属产量为2680.92万吨，同比增长5.79％，增速较2008年回落2.41个百分点。基本金属产量同比继续保 持增长，产量的释放主要集中在下半年。价格上涨是国内的冶炼产能大规模重启的主要原因。铝、铅、锌、锡重启规模较大。电解铝全年产量增速仅1％——这得益 于2009年年初的限产和减产。

伴随冶炼产量的提升，精矿及化合物产量的增长也呈现前低后高的态势。铅、锌精矿去年下半年产量增速接近90％，增速较高主要是上半年基数较低所致。铜材、 铝材去年产量增速分别为22.2％和16.8％，而相应的精铜产量及原铝产量增速为9.6％和1％。表明国内铜、铝需求的增长大于产量的扩张。

2009年精炼金属的进口量总体上呈前高后低的态势，这与国内金属产量的情形刚好相反。可见，国内产能大规模重启对进口需求的替代作用明显。从套利动机的角度，2009年3-4月份，基本金属价格的沪伦比值无一例外地经历了由升转降的过程，进口的套利空间逐渐缩小。

2009年以前，受国内产能加速扩张的影响，精炼金属进口量逐渐下降，而2009年却出现进口跳增的局面，即便是下半年进口量大幅回落，仍然高于以前年度的水平。国内金属消费旺盛是不言而喻的。

金融危机对金属产品的出口打击较大，年度出口量萎缩比较明显，铜材、铝材分别下降12％和26％。从月度情况来看，铜材出口趋势性恢复还不明显，铝材出口在去年下半年表现好于上半年。

下游需求情况扩张趋势未变

中国连续11个月保持扩张态势，目前已进入稳定期。美国工业生产处于快速恢复之中。而一直以来相对疲弱的欧元区，制造业采购指数去年第四季度开始回升至50的临界线以上。制造业的景气回升将在中长期内支撑金属消费走强。

从短期情况来看，金属下游需求有所回落，生产淡季是主要影响因素。对于铁合金金属品种来说，受益于钢铁企业补库存，消费形式好于基本金属。

首先，国内房地产调控政策的集中出台和建筑业的施工淡季导致销售和施工面积增速回落，相应地，铝、铜、锌消费受到抑制。我们预计近期会出现一波需求的集中释放。国外房地产行业景气回升之路并不稳定，美国去年末的新屋及成屋销售数据出现了环比回落。

其次，每年前两个月是汽车生产和销售的淡季，产销量回落是大概率事件。2010年汽车行业仍将维持平稳增长的态势。国家对汽车工业的政策扶持也将继续促进 产销量的增长。近期，七部委联合下发通知，我国汽车下乡政策延长一年。2009年，受汽车下乡政策带动，农村汽车销售超过200万辆，增长约85％，占全 年汽车销售量约15％，较2008年提高约3.5个百分点。政策期延长将有助于提振国内铅、锌、铝、镁等多种金属消费。

第三，电网建设的季节性较为突出，每年前两个月电力电缆产量都处于低点。电力电缆是铜消费大户，预计今年第一季度铜消费放缓较为明显。

第四，冬季是铅酸蓄电池的销售旺季，去年第四季度的产量增速开始大幅上升。然而，铅消费的增长并未带动铅价的大幅上升。一方面是铅价在上半年涨幅过高，透支了铅消费回升的利好；另一方面是海外生产的电池往往更换周期较长，对铅消费的拉动相对滞后和平缓。

第五，近期国内外钢铁行业产能利用率提升，推动一波原料补库存需求，直接拉动了如钛、铬、钼、稀土等铁合金金属品种的消费。由于这些小金属品种在2009年一直没有亮眼的表现，本轮补库存可能受到市场更多的追捧，从而表现为价格的大幅上涨。

业绩预测和评级

综上我们认为，一季度基本金属下游需求将处于全年的低点，铁合金品种消费形势则较为乐观，价格回升态势有望持续。

年初以来有色金属价格在流动性收紧预期下剧烈震荡，春节前后受益于金属价格上涨，市场走出反弹行情。随着3月份消费旺季的带来，短期内金属需求有望回升。我们判断一季度基本金属需求处于全年低点。维持对有色金属行业“中性”评级。

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