美国金融危机的冲击尚未结束，全球经济在2009年底刚刚出现复苏的趋势，最近又遭遇新的打击。希腊、葡萄牙、西班牙等欧洲国家的主权债务引发市场 动荡。加上此前的冰岛、匈牙利等东欧国家的债务问题，市场预期欧洲国家的主权债务问题可能愈演愈烈，对欧洲和全球经济的复苏与金融市场稳定造成实质性冲 击。尤其是欧洲央行行长特里谢在上月底的达沃斯论坛举行期间指出，债务问题在发达经济体中具有“普遍性”，这令市场更加不安。

　　债务问题升级

　　欧洲国家主权债务问题最早发端于北欧小国冰岛。2008年10月，受美国金融海啸的冲击，冰岛三大银行资不抵债，被政府接管，银行的债务升级为主权债务，冰岛濒临“破产”。当时，冰岛外债规模高达800亿美元，为其GDP的300%左右，人均负债1.8万美元。其后，IMF主导了对冰岛的救援，冰岛债 务危机暂告一个段落。但是，2010年年初，冰岛总统否决了存款赔偿法案，其长期主权信用评级被降至“垃圾级”，冰岛危机再度浮出水面。

　　欧洲债务问题的第二个阶段是中东欧国家的债务问题。由于转轨改革需要，东欧国家的负债水平一直比较高，在金融危机的冲击下，政府财政赤字进一步扩大。 2009年年初，穆迪调低了乌克兰的评级，并警告东欧的形势在不断恶化，这促发了中东欧国家的主权债务问题。由于当时全球金融危机尚未见底，部分市场人士 甚至担忧由此引发金融危机“第二波”。但是，随着金融危机的逐步见底，西欧强国对其在东欧资产救助的开展，中东欧债务问题没有引发新的系统性金融动荡。

　　第三个阶段是希腊、西班牙和葡萄牙引发的欧洲主权债务危机和全球债务问题。希腊在2009年5月就遭遇了市场的质疑。后来由于背靠欧盟 和欧洲中央银行，希腊紧张局势得到一定的缓解。不过，经过半年的发展，希腊的财政赤字没有任何改善。2009年底财政赤字占GDP比例升至12.7%,公 共债务占国内生产总值的比例升至113%，评级机构惠誉将其主权信用评级调低。希腊问题一发不可收拾，尤其是“普遍性”的言论一出，市场开始质疑西班牙、 葡萄牙、意大利甚至法国。

　　美国2010财年财政赤字预计为1.565万亿美元，占国内生产总值的10.6%，创下二战以来最高水 平。市场开始怀疑日本、美国的主权债务问题，尤其是评级机构穆迪认为，美国国债AAA评级“面临压力”。这样，主权债务问题就逐步升级了，从个别国家问题 演化为“欧洲”问题，再升级为“全球”问题。

　　拖累全球复苏

　　希腊、西班牙、葡萄牙等国家的债务问题已经不是一个国家的问题，而是整个欧洲的问题，甚至是全球性问题。2010年度达沃斯世界经济论坛就认为，下一次 危机最有可能就是主权债务危机，债务问题已经成为全球的重要关注。虽然欧洲债务问题短期内可能难以演化为主权债务危机，但是，欧洲债务问题将深刻影响金融 市场、市场预期和经济复苏，将是未来全球经济一个重大的不确定性。

　　首先，相关经济体将面临政策两难。一方面，全球经济复苏基础不牢 固，各个经济体的增长趋势刚刚确立，还需要持续的经济刺激政策来维系经济增长和就业；另一方面，由于财政赤字问题日益严峻，债务负担大幅增加，如果持续扩 大财政支出，债务问题将更加严重，极大地影响各个经济体的信用和融资。过度宽松的财政和货币政策，相当于政府把本来分散于各个经济主体（如金融机构）的风 险集中于政府一身，把分散的资产负债表风险上升为集中的政府主权资产负债风险，其直接结果是公债债务水平及其融资成本的提高。其中，希腊和匈牙利等国家的 国债收益率都已升至7%以上。很多经济体就面临着政策持续与政策退出、政策刺激与衍生风险、经济增长与金融稳定等目标之间的抉择。

　　其次，金融市场动荡将加剧。特里谢关于债务问题在发达国家具有“普遍性”的言论一出，全球股市纷纷下挫，道琼斯指数大跌近3%，西班牙和葡萄牙的蓝筹股指数分别下跌了近6%和5%，亚太股市也大幅走低。受穆迪关于美国国债AAA评级压力的警示，道琼斯近日跌回万点之下。汇率市场动荡进一步加剧，2009年 11月底，美元一改此前的颓势强劲反弹，在欧洲债务问题的“拉动”下，美元指数一举攻上80大关，从11月底以来升值近10%，而欧元则大幅走跌。债务问题还波及到大宗商品市场，原油价格大幅下挫，基本金属纷纷收跌。预计市场信心将受到较大程度的打击，各主要金融市场短期内将保持震荡格局。

　　再有，国际资本流动将更加紊乱。此前，为了提高投资收益率，国际资本重新加大对发展中国家资本市场的投资，更大规模的热钱流入造成了发展中国家股市繁荣 和资产价格膨胀。但是，欧洲债务问题爆发之后，美国国债长期收益率不断走低，国际资本寻求避险重回美国的迹象十分明显。资本流动的群体“理性”行为却导致 全球资本市场流动性的困境，全球信贷市场可能出现结构性“紧缩”，欧洲国家面对风险溢价大幅提升等困境，其融资难度将增加。资本流动的紊乱将加剧全球金融 体系的波动。之前迪拜房地产泡沫破灭实际上就是国际资本流动一波三折的牺牲品。

　　更让人担心的是，全球经济复苏将放缓脚步。欧洲债务 问题可能潜在地影响全球主要经济体的经济刺激政策的退出。此前，受益于金融市场反弹和新兴经济体的快速增长，全球经济实现了缓慢复苏，政策界和学术界开始 热烈讨论经济刺激政策的潜在风险以及退出策略和时机。债务危机再次显示，经济刺激政策退出和时机可能需要斟酌。IMF新近预计，欧元区2010年可能同比 增长2.7%，略好于市场预期。但是，只要欧盟各个经济体的经济走势大相径庭而且财政协调机制无效，那么债务问题很难短期内解决，欧洲经济可能就难以真正 复苏，呈现震荡格局甚至震荡下行都是有可能的。更值得注意的是，公共债务利率迅速提升，欧洲面临政策两难，将对金融机构和经济复苏产生不利冲击，这意味着 欧洲国家的复苏将是一个长期而曲折的过程。日本、美国等政府也面临持续的政策两难，尤其日本经济复苏前景十分暗淡，全球复苏的步伐难以加速，甚至可能放 缓。

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