申银万国：金钼股份 钼价上行空间可期产能弹性释放业绩

上游产能约束强于预期。全球钼矿以及钼铜伴生产品大幅减少，因供应商在低钼价下的惜售或者惜产行为强于预期。由于钼矿上游供给更为集中(全球10大钼矿生产商的市场份额高达65%以上)，主要生产商的减产行为能明显缓解市场的供应过剩。由于目前钼价仍处于较低水平，矿山企业的扩产计划趋于谨慎，预计2009年钼矿供给将同比减少10%左右。
　　下游需求明显好转。我们预计欧美日等国钢铁行业产能利用率的上升将刺激钼金属需求。石油管道建设以及基础设施领域的发展都将进一步增加钼铁合金的使用量。随着需求好转，下半年供给过剩的局面将得以减缓，2010年供需或将再度失衡，出现阶段性供应短缺。长期来看，中国钼消费水平仍低于全球平均水平，钼钢比例不到万分之一。随着钢铁产品结构优化，未来十年钼消费空间可期，全球钼消费可望达到4-5%的年均增长率。
　　2010年供应短缺将推升钼价大幅上涨。我们对钼价的预测趋于乐观，未来两年将同比增长40%和35%，有望再度冲击历史高位。经测算每吨度价格上涨500元，每股收益将增加0.17元。公司2009-2012年的产量年均增速在20%左右。经测算每增加1000吨金属产量，每股盈利将增加0.03元。
　　估值与投资评级：根据我们的中性假设，公司2009-2011年的每股盈利分别在0.33、0.82、1.63元，股价分别对应62.8×/ 24.9×2009E/2010E PE，低于A股有色金属公司的平均PE和PB水平，具有一定的估值优势。而根据更为乐观的价格预测，也即是2010年钼价快速上涨至5600元/吨度(钼铁60%在336,420元/吨，$22.3/磅)，公司2010年的每股业绩将增厚至1.40元，此时股价对应的2010E PE为14.6倍。由此我们认为，钼价上涨将不断拉低公司的估值水平，给予金钼股份目标价在28.8元，对应88×/35×2009E/2010E PE倍数(中性假设)，建议买入。



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